Cómo los bonos ligados a la sostenibilidad pueden mejorar las calificaciones crediticias soberanas: un ejemplo ilustrativo

La emisión de bonos ligados a la sostenibilidad (SLB, por sus siglas en inglés) puede subsanar varias deficiencias de la calificación crediticia al reducir el coste del endeudamiento, aislar del ciclo político las políticas y compromisos de los gobiernos en materia de clima y naturaleza, y aportar credibilidad a largo plazo.  

Tomemos el caso de la República Dominicana, calificada por Fitch Ratings como "BB-". En su última evaluación de diciembre de 2022, sostienen que las calificaciones de la República Dominicana "se ven limitadas por las debilidades fiscales, incluida una elevada carga de intereses y la subvención de un sector eléctrico deficitario, la mejora, aunque todavía relativamente estrecha, de las reservas de liquidez externa, las persistentes deficiencias en el marco de la política macroeconómica y la fuerte dependencia soberana de la financiación externa del mercado de bonos, que podría plantear una vulnerabilidad en un contexto de condiciones mundiales más restrictivas".  

Veamos cómo un SLB podría abordar cada uno de estos puntos débiles.

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Gráfico: República Dominicana frente a sus homólogos en materia fiscal

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Revisión de diciembre de 2022

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Una reducción del coste de los empréstitos -ya sea debido a la prima verde, a la mejora del crédito, a la prima de credibilidad o a la reducción de las primas de riesgo crediticio por el logro de los objetivos- permite hacer frente a la elevada factura de intereses de la RD, que, con cerca del 20% de los ingresos fiscales, es una de las más elevadas de la categoría "BB". Se trata de un indicador con un peso considerable en el modelo de calificación soberana de Fitch, por lo que una mejora repercute directamente en el componente cuantitativo de su calificación.  

A continuación, Fitch deduce un escalón en su "superposición cualitativa" por la "vulnerabilidad que plantea un sector eléctrico fuertemente subvencionado". Esto refleja no sólo el drenaje fiscal de las transferencias directas para cubrir las pérdidas de explotación de los distribuidores de electricidad, sino también una fuerte dependencia de los hidrocarburos importados en la combinación energética de la isla y, por lo tanto, la exposición a las perturbaciones de los precios de la energía.  

También se debe al fracaso de la reforma del sector energético, en particular el "Pacto por la Electricidad" lanzado en 2021, que ha erosionado la credibilidad de la política.  

Un SLB que incorpore un objetivo de transición energética como el adoptado por Chile en 2022 señalaría a las agencias de calificación el firme compromiso del Gobierno de aplicar el Pacto, dadas las penalizaciones financieras y de reputación por no hacerlo. Aislaría al Pacto del ciclo político, una de las razones citadas por la Agencia para cuestionar el compromiso con la reforma.

Las "estrechas reservas de liquidez externa" y la "fuerte dependencia soberana de la financiación en el mercado de bonos externos" son importantes en opinión de Fitch porque una gran parte de su deuda pública está denominada en moneda extranjera. Esto expone al Estado a repentinas salidas de capital, especialmente en el contexto actual de endurecimiento de las condiciones del mercado de crédito.  

Podría decirse que los inversores orientados a la ESG son más "pacientes" que sus homólogos vainilla, ya que se centran más en el rendimiento con respecto a los objetivos de sostenibilidad que en los cálculos de rentabilidad-riesgo a corto plazo. Son menos propensos a huir en tiempos de turbulencias del mercado y, en consecuencia, requieren menores reservas para protegerse contra la fuga de capitales.  

Por último, al citar las "persistentes deficiencias del marco de política macroeconómica", Fitch destaca la incoherencia de la política fiscal con la sostenibilidad de la deuda, así como los problemas para afianzar la confianza del mercado y los costes de endeudamiento.  

Un SLB respaldado por una sólida arquitectura de datos apoyaría los esfuerzos para alinear las políticas con los compromisos climáticos y los marcos de sostenibilidad de la deuda. Mientras tanto, la confianza de los inversores se fomenta a través de los mecanismos de credibilidad incorporados a los instrumentos: los incrementos/reducciones de los cupones, el mayor escrutinio por parte de los mercados financieros y los costes reputacionales del incumplimiento de los objetivos.  

Los SLB son instrumentos de buena gestión del pasivo y ofrecen múltiples vías para abordar la sostenibilidad de la deuda, que se analizan más a fondo en nuestro blog.

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